SEASONAL EFFECTS PADA ANOMALI PASAR MODAL : SUATU REVIEW - WordPress

Ika IndriasariSugiartoSeasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu Reviewperdagangan pasar yang terjadi padapasar modal, dan dapat berupaanomali-anomali di bawah ini:a.January effect, yaitu anomaliyang menunjukkan bahwareturn di bulan Januariditemukan cenderung lebihtinggi dibandingkan bulanlain. Hal ini lebih besar terjadipada perusahaan kecil danpada lima hari pertamaperdagangan di awal bulan.yang bisa negatif. Jika terjadipada masa sekitar pergantiantahun maka disebut pula turnoff the year effect.Secara umum, banyak peneliti yangtelah menyelidiki kejadian seputarseasonal anomali , misalnya mengenaifenomena pendapatan akhir pekan(weekend effect) yang menunjukkan adanyapendapatan negatif setelah akhir pekan.Pendapatan negatif ini diperkirakan karenaadanya efek penyelesaian dan kesalahanb.Holiday effect, yaitu adanyakecenderungan bahwa returnsaham pada satu harimenjelang libur dan returnsaham sehari setelah liburlebih tinggi jika dibandingkanpada hari biasa.Intraday effect, yaitu adanyaperbedaan return saham padasuatu jam perdagangantertentu pada hari yang sama.The day of the week effect.Yaitu perbedaan hariperdaganganyangpengukuran. Diungkap pula, bahwapendapatan negatif sesungguhnya terjadiselama periode non-perdagangan.Fenomena lainnya adalah January effect,yang menunjukkan adanya kecenderungankenaikan harga sekuritas di bulan Januari,khususnya di hari-hari pertama( Levy,1996), efek day of the week, day ofthe month, juga holidays effect. penelitianseputar anomali tersebut juga telahdilakukan oleh banyak peneliti di berbagainegara (misalnya Kohers dan Kohli, 1991;Lee dan Chang,1988 dll)Meskipun telah diteliti cukup lamaberpengaruh terhadap polareturn saham dalam sepekan.Kasus yang biasa terjadi padajenis anomali ini adalahMonday effect dan weekendeffect.Turn of the month effect.Anomali yang terjadi dimanatingkat pengembalian padaawal bulan selalu lebih tinggidan dilakukan di berbagai negara, hasilyang disimpulkan dari masing-masingpenelitian menunjukkan perbedaan (Kohersdan Kohli, 1991). Perbedaan-perbedaanhasil penelitian ini menunjukkan adanyapeluang yang masih terbuka luas untukmenggali lebih dalam mengenai fenomenaanomali pasar modal seasonal tersebut,khususnya yang terjadi pada pasar modal diIndonesia. Schwert (2003) dalam Cooperatau positif jika dibandingkanpengembalian akhir bulandan Ovtchinnikov (2006)menyatakanbahwa anomali lain seperti weekend effectc.d.e.Vol. 11 No. 1 Maret 20145

Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu ReviewIka IndriasariSugiartodan weekday effect terbukti makin mengecilhingga menjadi kurang signifikan untuktahun2002. Namun, tidak demikiandengan January effect.Temuan inimenunjukkan bahwa dinamika yang adapada pasar modal dapat menyebabkanperubahan-perubahan reaksi investor yangmemungkinkan untuk menjadi pemicuterjadinya anomali di pasar modal.Selanjutnya akan dibahas mengenaibeberapa penelitian yang telah ada seputaranomali musiman di pasar modal. Hal inipopuler bagi penelitian pasar modal padatahun 1980an.Dalam upaya menelitiweekend effect ini Dyl dan Maberly telahmempelajari beberapa penjelasan yangmungkin menjadi penyebab fenomenatersebut, dan termotivasiuntukmenemukan penyebab sesungguhnya dariweekend effect.Pada penelitian ini Dyl dan Maberly(1988) menetapkan dua hipotesis yangakan diuji, yaitu H1 : berita baik denganberita yang kurang baik adalah samadimaksudkan sebagai suatu bentuk telaahterhadap hasil yang telah ditemukan olehberbagai riset mengenai anomali, yangdiharapkan dapat memberikan kontribusibagi penelitian sejenis di masa datang.Penelitian ulang yang akan datang inidimaksudkan untuk melengkapi temuantemuan sebelumnya dan mencobamenemukan bukti baru seputar anomalipasar modal khususnya di Indonesia,mengingat bahwa dinamika pasar modalterus berlangsung dan fungsi utama daripasar modal adalah menjaga kontinuitaspasar dan menciptakan harga efek yang(seimbang) untuk masing-masing periodenon-perdagangan dan H2 yang menyatakanbahwa hasil yang kurang baik dan hasilyang baik secara seragam didistribusikanselama hari-hari dalam sepekan. Daripengujian yang dilakukan, hipotesis satusebagian ditolak, berarti bahwa padaperiode non perdagangan terdapatperbedaan untuk berita baik dan beritakurang baik, yang ditemukan pada sebagiansampel. Namun, penelititidak bisamenolak mengenai kemungkinan bahwaada kemungkinan informasi yang samauntuk periode non perdagangan yang lainwajar (Nuryanti, 2007), diharapkan buktiyang diperoleh dari temuan-temuanpenelitian terbaru ini akan memberikankontribusi yang berarti bagi pasar modal diIndonesia.Weekend EffectDyl dan Maberly (1988) telahmelakukan suatu penelitian mengenaianomali yang dikenal sebagai fenomenaselama seminggu.Hipotesis kedua, ditemukan ada hasilyang kuat bahwa informasi yang kurangbaik tidak secara merata didistribusikanselama sepekan, meskipun tidak terdapatbukti bahwa informasi yang baik juga tidakterdistribusi dengan merata. Bukti daripenelitian ini menunjukkan bahwa adakejadian yang tidak biasa dari informasisecara umum dan dari informasi yangakhir pekan ( weekend phenomenon/weekend effect ) yang manjadi topikkurang baik secara khusus , yang munculpada saat akhir pekan. Fenomena ini6Jurnal Dinamika Ekonomi & Bisnis

Ika IndriasariSugiartomenyediakan penjelasan sebagian bagiweekend effect , dan mungkin masih belumdapat dijelaskan sepenuhnya. Penelitian ini,masih menyisakan pertanyaan, mengapaweekend effect tetap terjadi, danmemerlukan penelitian lebih lanjut.Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu ReviewJanuary Effect dan Day of week effectLee dan Chang (1988) menelitimengenai anomali-anomali yang terjadipada pendapatan saham selama periodeperdagangan dan non perdagangan diPerbedaan kedua adalah pialangsaham di USA diatur oleh aturan bahwamasing-masing kutipan bid-ask harusdipertemukan dengan kriteria stabilitas dankontinuitas untuk menjaga kerapihanpasar. Sehingga ketika terjadi suatuperubahan besar pada harga keseimbangan,harga transaksi tidak mencerminkan hargakesetimbangan secara bersamaan hinggasuatu angka yang mencukupi dari suatutransaksi terjadi . Sedangkan di Korea,tidak terdapat pialang yang bertanggungpasar modal Korea. Penelitian tersebutdimaksudkan untuk meneliti tiga fenomenaanomali, yaitu efek ukuran perusahaan,efek Januari, dan efek hari dalam sepekan(day of week). Lee dan Chang (1988) lebihtermotivasi untuk meneliti mengenaianomali pasar modal di Korea karenaadanya beberapa perbedaan karakter pasarmodal antara Amerika dengan Korea.Perbedaan tersebut terkait denganempat hal. Yang pertama, mengenaiperdagangan saham , dimana perdagangansaham di Amerika didominasi oleh paradealer (pialang saham), meskipun padajawab untuk menjaga terjadinya pasarsaham yang adil dan rapi. Sehingga saatada perubahan yang besar pada hargakesetimbangan, waktu yang mencukupidiperlukan untuk menemukanhargatransaksi yang mencerminkan hargakesetimbangan. Dalam hal ini, sebagianbesar perubahan harga harian terjadi padaharga transaksi yang pertama (hargapembukaan) tiap hari dan nilai absolut yangbesar dari pendapatan periode nonperdagangan bisa dihasilkan selamaperiode penyesuaian harga.Perbedaan karakter ketiga antaradasarnya perdagangan dilakukan denganproses lelang.Dengan adanya peranpialang tersebut, harga saham menjaditerdeviasi dari harga yang sebenarnya jikatransaksi mencerminkan permintaan pasarpublik hanya pada satu sisi. Sementara, diKorean Stock Exchange (KSE) permintaanperdagangan dieksekusi dengan dasarproses lelang murni, baik untuk pialangmaupun bid-ask spread, sehingga datapasar modal Amerika dengan Korea adalahtidak adanya pajak pendapatan modal untukinvestor individual di Korea. Sedangkanperbedaan keempat adalah pasar modalKorea buka dari hari Senin hingga Sabtu,meskipun pada hari Sabtu hanya ada sesipagi. Sedangkan di Amerika, pasar modalbuka dari Senin hingga Jum‟at. Menurutpandangan hipotesis waktu perdagangandari Rogalski, hal ini memiliki implikasipasar modal Korea tidak mengandung biaskarena pengaruh penyebaran saham.langsung ketika periode perdagangankembali pada hari Sabtu seharusnyaVol. 11 No. 1 Maret 20147

Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu ReviewIka IndriasariSugiartoseparuh dari periode perdagangan kembaliuntuk hari-hari lain dalam suatu pekan diKorea.Pada penelitian ini ada tiga hipotesisyang akan diuji:1).Terdapat hubungannegatif antara ukuran perusahaan denganpendapatan harian saham di Korea2).Terdapat perbedaan return saham padabulan January dibandingkan bulan-bulanlainnya pada pasar saham di Korea dan3).Terdapat perbedaan return saham padahari tertentu pada satu pekan pada pasarterjadinya penjualan dengan kerugian pajakpada akhir tahun dan pengaruh tersebutterkait dengan tingginya return selamaperiode non-perdagangan di Januari.Untuk pola pekanan, dalam penelitianini dilakukan dengan menguji sepuluhukuran portofolio. Ditemukan bahwa secararata-rata, mean terendah penutupan-kepenutupan terjadi pada pendapatan hariSelasa, dan mean tertinggi penutupan-kepenutupan terjadi pada hari perdaganganterakhir pada satu pekan, yaitu Sabtu.saham di KoreaHasil pengujian menunjukkan bahwaperusahaan yang kecil di Korea, rata-ratamenerima return harian yang lebih tinggidibandingkan perusahaan besar. Hal inidiindikasikan karena perusahaan kecilkurang berisiko dibandingkan perusahaanbesar. Bukti adanya hubungan negatifantara ukuran perusahaan dengan returnharian ini juga tidak diperoleh di pasarAmerika. Dari pengujian oleh Cohen,Hawawini, Maier, Schwartz dan Whitcombbeta, juga menunjukkan adanya perbedaanantara ukuran portofolio, namun terlaluSedangkan rata-rata pada periodeperdagangan terenah terjadi pada hariSenin, dan rata-rata tertinggi periodeperdagangan terjadi pada hari Sabtu untukhampir keseluruhan portofolio.Hasil pengujian secara umummenunjukkan bahwa dengankondisiKorea yang tertutup dalam hubunganekonomi dengan Amerika, pasar modalKorea dirasa memiliki kondisi musimanindependen yang kecil. Persepsi anomali diKorea,dengan bukti an bahwa anomali adalahkecil untuk menjelaskan besarnya returnabnormal yang diterima oleh perusahaankecil. Namun hal ini mengindikasikanbahwa pengaruh ukuran perusahaan terjadipada data pasar modal Korea, bahkansetelah dilakukan penyesuaian bias yangditunjukkan dalam literatur.Pengujian mengenai anomaliyang terjadi pada bulan Januari jugamendapatkan bukti, bahwa January effectsfenomena umum diseluruh dunia.Karakterisasi yang lebih rinci mengenaifenomena anomali di pasar saham Koreadisediakan dengan mengubah ulang returnspenutupan-ke-penutupan harian ke returnsperiode non perdagangan (penutupan-kepembukaan) dan returns periodeperdagangan (pembukaan-ke-penutupan).Efek ukuran perusahaan ditemukan untukreturns periode perdagangan, sementara ituterjadi di pasar modal Korea, bahkandengan kemungkinan yang kecil atastidak ditemukan untuk returns periode nonperdagangan. Sebagian besar efek Januari8Jurnal Dinamika Ekonomi & Bisnis

Ika IndriasariSugiartoSeasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu Reviewterkonsentrasi pada returns periode nonperdagangan selama empat hari pertamaperdagangan tahun ini. Tampaknya weakseasonality disebabkan oleh penyimpanganyang luas dari mean returns periodeperdagangan pada hari Senin dan Sabtudari keseluruhan mean returns periodeperdagangan.Hasildiatasmengindikasikan bahwa proses yangmenghasilkan return selama periode nonperdagangan mungkin berbeda dari prosesyang menghasilkan return selama periodepenelitian Lee dan Chang (1988) ini belummemecahkan permasalahan anomali.Demikian juga, masih ada banyakpenelitian yang harus dilakukan agar dapatmenghasilkan pernyataan yang konklusifmengenai fenomena dan penyebab anomali.perdagangan di Korea.Hasil empiris yang dihasilkan diartikel ini ditafsirkan sebagai indikasi darisebuah in-efisiensi di pasar saham Korea.Fenomena anomali terjadi di dalamnya,namun, tidak selalu konsisten denganefisiensi pasar. Mungkin terdapat beberapafaktor yang hilang pada returns saham.Berdasarkan penyebaran dan kesamaananomali di beberapa negara selain Korea,penafsiran tersebut dapat menyesatkantanpa studi yang luas. Dengan demikian,penelitian selanjutnya dibutuhkan.Pengujian formal dari hipotesis informasisecara umum, rata-rata bulanan untukreturn Januari secara signifikan berbedadari laba rata-rata bulanan selama bulanbulan lainnya dalam setahun. Kohers danKohli (1991) telah mendokumentasikanberbagai penelitian mengenai anomalipasar modal dari berbagai peneliti,khususnya mengenai January effect.Mereka mencatat bahwa kebanyakanpenelitian tentang efek Januari lebihterfokus pada perusahaan kecil terutamapada hari-hari awal Januari (Keim, 1983;Reinganum, 1983).Dengan adanya berbagai dukungantidak dilakukan dalam penelitianini.Dengan demikian, disarankan agarpenelitian yang akan datanguntukmenggunakan sampel dan informasi yanglebih lengkap dalam menyelidiki mengenaiefek ukuran perusahaan, karena dalampenelitian ini dibatasi oleh terbatasnyainformasi mengenai perusahaan kecil diKorea.Penelitian ini memberi kontribusiterhadap efek bulan Januari, khususnyabagi perusahaan kecil, Kohers dan Kohliterdorong untuk melakukan pengujiankomprehensif mengenai efek Januariterhadap saham perusahaan besar ataumelengkapi dukungan terhadap hipotesiskerugian pajak penjualan. PenelitianKohers dan Kohli (1991) ini bertujuanuntuk menginvestigasi keberadaan efekJanuari bagi surat berharga perusahaanbagi penelitian selanjutnya mengenaianomali di pasar saham Korea. Namun,besar dengan menyediakan bukti empirisyang didasarkan pada return bulanan untukJanuary effectKohers dan Kohli (1991) menyelidikitentang anomali perilaku pasar modal padaperusahaan besar di bulan Januari( January effects). Menurut efek Januari,Vol. 11 No. 1 Maret 20149

Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu ReviewIka IndriasariSugiartokomposit S&P dan indeks komponen yangmenunjukkan bahwa return bulanan padaindeks perusahaan besar tidak sama untukbulan yang berbeda, yang diteliti mulaibulan Januari 1930 hingga Desember 1949.Satu hipotesis yang diuji dalampenelitian ini adalah : Terjadi Januaryeffect pada saham perusahaan-perusahaanbesar.Hasil penelitian ini menunjukkanbahwa secara rata-rata bukti menunjukkanbahwa ternyata efek Januari tetap eksisoleh Khaksari dan Bubnys (1992) sebagaiyang didokumentasikan paling luas diindeks spot.Tujuan dari penelitian ini adalah:pertama adalah untuk menguji apakahindeks saham masa depan dan harga spotyang mendasari adanya efek day of theweek, month of the year dan day of themonth. Dua efek yang terakhir belumpernah diuji sebelumnya denganmenggunakan data indeks saham masadepan. Disini Khaksari dan Bubnys jugapada perusahaan besar, dan ceteris paribus,independen terhadap pengaruh ukuranperusahaan. Kemiripan hasil untuk indekskomponen S&P menunjukkan pula bahwaanomali musiman ini eksis dalamkeseluruhan industri yang ditampilkan olehindeks S&P.Namun, keterbatasanpenelitian ini hanya menguatkan beberapahasil penelitian mengenai efek Januari saja.Tidak dijelaskan dengan lebih mendalam,apa penyebab January effect tersebut tetapterjadi pada perusahaan besar .Day-of-the-week effect, the month of themenginvestigasi hubungan timbal balikantara harga spot dan future markets (pasarkomoditas). Tujuan kedua, untuk mengujiketiga anomali tersebut denganmenggunakan tingkat penyesuaian risikoreturn dan juga tingkat rata-rata return.Khaksari dan Bubnys (1992)termotivasi untukmempertemukanbeberapa metodologi yang telah diamatidan adanya ketidak-konsistenan konseptualpada penelitian-penelitian sebelumnyamengenai indeks saham masa depandengan menggunakan variabel dan teknikyang berbeda, serta ukuran sampel yangyear effect dan the day of the montheffectRisiko return yang didasarkan padaSharpe Performance Measure untukmengevaluasi adanya tiga anomali dalamdua indeks saham masa depan, masa depandari indeks sintetis perusahaan yang lebihkecil, dan masing-masing indeks spot yangmendasari. Tiga anomali yang diteliti disiniadalah pengaruh dari day-of-the-week, thelebih besar.Khaksari dan Bubnys (1992)menyatakan bahwa hasil penelitiannyatidak mendukung pernyataan-pernyataandari para otoritas yang menyatakan indekssaham komoditas (future market) lebihefisien dibandingkan dengan indeks spotkarena adanya respon yang lebih tinggiterhadap perubahan harga, leverage yanglebih tinggi dan biaya yang lebih rendahmonth of the year dan the day of themonth . Ketiga anomali tersebut disebut(misal1983).10Jurnal Dinamika Ekonomi & BisnisZeckhauzer dan Neiderhoffer,Khaksari dan Bubnys (1992)

Ika IndriasariSugiartoSeasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu Reviewmenemukan bukti lebih mengenaipengaruh day of the week dan day of themonth dalam perilaku harga pada indekskomoditas dibanding pada indeks kas.Namun, January effect ditemukan lebihmuncul pada indeks spot dibanding padakontrak-kontrak di indeks saham komoditasdan lebih pada perusahaan kecil dibandingpada perusahaan yang lebih besar.Pengaruh day of the weekmenurun tajam pada indeks pendapatanspot maupun future market ketikaJunkus dan Lee (1985) dalam Khaksari danBubnys (1992).Bukti pada penelitian ini jugamenunjukkan adanya perbedaan antaradistribusi pendapatan dari indekskomoditas dengan indeks spot. Sehingga,memilih indeks komoditas yangmenyediakan kesesuaian terbaik denganportofolio spot adalah hal mendesak untuksuksesnya strategi hedging. Suatu upayayang sungguh-sungguh diperlukan untukmenetapkan modifikasi strategi hedgingpenyesuaian resiko Sharpe PerformanceMeasure dibuat. Tetapi penggunaan SharpePerformance Measure tidak terlaluberpengaruh dalam menurunkan the monthof the year effect. Namun demikian, the dayof the month effect yang tidak munculketika pendapatan komoditas yang belumdisesuaikan dianalisis, muncul dengan kuatsetelah adanya penyesuaian risiko.Hasil temuan Khaksari danBubnys (1992) cenderung kurangmenyepakati pernyataan yang ada padapernyataan teori pasar efisien. Dan darihasil penelitian ini mereka jugayang sukses diantaranya adalah akuntansiuntuk biaya transaksi.Khaksari dan Bubnys (1992) jugamenyatakan bahwa anomali yang terusterjadi juga dapatberimplikasi padakebijakan publik bagi pasar modal.Penemuan dari pasar yang tidak efisienmemberi tekanan bagi agen-agenpemerintahan untuk menetapkan regulasipasar modal yang lebih besar, meskipundiragukan pula apakah peningkatanregulasi akan mampu menghasilkanefisiensi pasar. Penelitian ini memberikanperkembangan kontribusi yang cukup besarmenunjukkan beberapa implikasi bagiinvestor dan regulator. Pertama, adanyaanomali yang terjadi terus menerus padapasar spot dan indeks saham pasarkomoditas yang berkembang mendukungkemungkinan yang masuk akal dari strategiketepatan portofolio jangka pendek. Satuhal yang pokok dimana pengetahuanmengenai indeks saham komoditasberguna, adalah dalam mengembangkanbagi implikasi adanya anomali pasar.Keterbatasan yang ada pada penelitian iniadalah hanya dilakukan pada satu negara,sehingga perlu dilakukan pengujian padanegara lain yang mungkin memilikikarakteristik pasar yang berbeda.dan mngimplementasikan strategi hedging(lindung nilai) sebagaimana pada penelitianpasar modal terjadi terus menerus diberbagai negara dan menunjukkan hasilPenutupPenelitian pada pasar modalmenunjukkan bukti bahwa anomali padaVol. 11 No. 1 Maret 201411

Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu ReviewIka IndriasariSugiartoyang seringkali tidak konsisten (Khaksaridan Bubnys, 1992). Penelitian-penelitiantelah menunjukkan dukungan terhadapadanya anomali-anomali tersebut ,meskipun seringkali disampaikan bahwaanomali seperti January effect, day of theweek atau day of month belum dapatdijelaskan sepenuhnya mengenai faktorpenyebab utamanya. Adanya anomali pasardi berbagai pasar dunia juga menunjukkanfenomena-fenomena yangbertentangankonsep pasar efisien yang menyebutkanSaham: Pengujian Terhadap WeekFour Effect dan Rogalsky Efffect diBEJ, Thesis Program StudiManajemen Sains Ilmu -ilmuEkonomi UGM.Cooper,J.Mc Connell., A.OVtchinnikov,2006, “The Other January Effect”,Journal of Financial Economics, Vol.82, No. 2, hal. 315-341.Dyl, Edward A., Maberly,Edwin D., 1988,“Explanation of The WeekendEffect”, Financial Analyst Journal,bahwa semestinya pergerakan sahamterjadi secara acak dan sulit diprediksi.Penelitian selanjutnya dapat lebihdikembangkan agar tidak seke

pasar berdasarkan informasi yang dicerminkan sebagai berikut: 1. Efisiensi pasar bentuk lemah ( weak form efficiency). Pada pasar dengan efisiensi lemah harga sekuritas secara penuh mencerminkan informasi masa lalu. Harga saham mengikuti random walk, sehingga Seasonal Effects Pada Anomali Pasar Modal : Suatu Review Ika Indriasari